Nicolás Gadano: «Resolver la inflación sólo por la vía monetaria, en este contexto, no alcanza»

Nicolás Gadano es el economista jefe de Empiria Consultores, fue subsecretario de Presupuesto de la Nación entre 1999 y 2001 y Gerente General del Banco Central (BCRA) durante el gobierno de Mauricio Macri. Además, es un especialista en energía.

En relación a los anuncios económicos de este fin de semana, considera que esta regla monetaria puede generar presiones a una recesión mayor o una «gran deflación», si la gente no usa sus dólares para transacciones cotidianas.

A continuación una resumen de la charla con Clarín:

-¿El anuncio de Javier Milei y Luis Caputo de cerrar todas las canillas de emisión monetaria va a contener la inflación y la brecha cambiaria?

-Es sorprendente que se anuncie algo que parece ser una regla monetaria y cambiaria en un tuit un sábado a la mañana y con tan pocas precisiones. Pero, en principio, parece estar dirigida a reducir la brecha a cualquier costo a expensas de la acumulación de reservas del Banco Central. Habría una regla monetaria muy dura que se verá si es permanente, con la intención de congelar la cantidad de pesos o incluso ir disminuyéndola, como para dar curso a una dolarización endógena.

-Si el peso se convierte en una moneda más confiable al no perder su valor, ¿qué sentido tiene dolarizar?

-En la medida que la cantidad de pesos solo podría quedar igual nominalmente, o bajar y que eso se convierta en una regla monetaria permanente, la base solo se puede estabilizar o reducir. Cuando crezca la economía, tiene que aumentar la demanda de dinero; si la oferta está fija, la gente deberá usar dólares. De otro modo, si no, habría que observar una gran deflación.

-¿Suspender toda emisión monetaria va a eliminar la inflación?

-El Gobierno cree que si hay precios relativos distorsionados bajarán los que tengan que bajar, y es algo que conceptualmente puede estar bien. Pero, en los hechos, implica presiones recesivas fenomenales, porque implica una idea de que el tipo de cambio se va a acomodar sin una devaluación, sino porque va a retrotraerse nominalmente; también supone que caerían los precios de los bienes importados con una reducción del Impuesto PAIS y que la economía se va a ir acomodando a un equilibrio por una disminución nominal de muchos precios.

Esos procesos no son gratuitos, los formadores de precios y los mercados no lo entienden de un día para el otro, sino con una recesión muy grande que haría que eventualmente algunos precios bajen. Entonces, creer que resolver la inflación es solo por la vía monetaria, en este contexto, no alcanza.

-¿Cómo analiza el dato de inflación de junio y el impacto de los aumentos de tarifas?

-Es la primera vez desde la devaluación de diciembre que la inflación general sube un poco respecto al mes anterior, mientras que la inflación núcleo se mantiene. Hasta ahora hay marchas y contramarchas respecto a los precios regulados, en particular los de la energía, como las tarifas y los combustibles, que estaban distorsionados. Hubo subas entre enero y abril para corregirlos, en mayo las suspendieron y en junio las retomaron, y tuvo un impacto de entre 1 y 1,3 puntos porcentuales, dependiendo la región, en el índice de precios.

El Gobierno tiene un objetivo muy claro que es bajar la inflación y converger al 2% mensual que es la tasa de devaluación, pero se está quedando a mitad de camino con la normalización de esos precios relativos, y eso es un dilema: si los liberan, vuelve a subir la inflación; y si los reprimen, se posterga algo que en algún momento se va a tener que encarar, y se agudiza una distorsión.

-¿Este camino de la desaceleración de los precios es sostenible?

-La inflación núcleo se mantuvo más o menos igual, y por más que las tasas de interés son más bajas, hay un problema macroeconómico que es la apreciación cambiaria, que se profundiza mientras los precios corran más rápido que el ritmo de la devaluación del peso contra el dólar oficial.

-¿El dato de mayo de 4,2% pudo haber sido el piso?

-No lo sé, si continúan firmes las anclas del dólar y las tarifas puede ser que no, pero los incrementos pendientes se van a tener que aplicar más adelante. Por ejemplo, la luz, el gas y los impuestos a los combustibles. En enero, la cobertura de los costos del sistema eléctrico por parte de los usuarios era del 20%, y el Estado tenía subsidios por el 80%.

El Gobierno puede bajar de nuevo un poco la inflación. Pero este mes creció la brecha cambiaria y eso también puede influir en una aceleración de los precios, mientras que también hay un impacto estacional ahora en los alimentos, en especial de las verduras.

Aún cuando lograran volver a bajar la inflación en julio, usar el atraso cambiario como herramienta es una cosa de corto plazo y no es una estrategia sostenible en el mediano plazo. Tener como único objetivo bajar la inflación puede generar una acumulación de distorsiones.

-¿Pero por qué se resiste a bajar la inflación del 4% si el dólar se mueve por debajo y ya no hay déficit fiscal ni emisión monetaria por esa vía?

– La inflación es un fenómeno monetario y el principal activo del Gobierno es el ajuste fiscal, eso es importantísimo, porque es la parte más difícil, porque detiene o elimina la fuente primaria de emisión monetaria. Pero la corrección de los precios relativos es otro problema.

-¿Cuántos aumentos de tarifas quedan pendientes?

-Lo que hizo la Secretaría de Energía fue incrementar los precios de la energía que pagan los tres niveles de usuarios, pero no llevarlos directamente a que reflejen los costos, que en invierno son más caros por el mayor uso de combustibles. En septiembre, cuando se revierta esto, los usuarios de ingresos altos podrían pagar el 100% de la energía y para el resto podrían seguir los cupos subsidiados.

Ese camino lleva a que este año los subsidios caigan hasta el equivalente 1-1,2% del Producto Interno Bruto (PIB), pero restará un camino importante, porque los hogares de ingresos medios todavía pueden tener aumentos fuertes hacia adelante para cubrir gradualmente el costo de abastecimiento.

El gran riesgo es que toda la energía está valuada al tipo de cambio oficial, por lo que la brecha cambiaria es una señal de alerta: si en algún momento hay una salida del cepo y una unificación, automáticamente se pierde esa cobertura y hay que volver a ajustar las tarifas o tener un retroceso fiscal en materia de subsidios.

-¿Hay un nivel óptimo de subsidios?

-El grueso de los hogares tiene que pagar lo que vale la energía. Lo que habría que mantener es un instrumento parecido a la tarifa social y que la clase media ahorre energía y sea eficiente. Los subsidios deberían estar por debajo del 0,5% del PIB; si no, significa que no están realmente focalizados para quienes lo necesitan.

-¿Se puede mantener este déficit cero en el largo plazo?

-El ajuste del gasto es muy importante, así como la convicción y la determinación del Gobierno. Espero que en septiembre se presente el Presupuesto 2025 con equilibrio fiscal y ahí se va a robustecer el programa con una ley votada por el Congreso, es viable que pase eso.

Los desafíos son reemplazar los ingresos del Impuesto PAIS y los ligados a la actividad económica, que se tiene que recuperar. Pero el punto de partida es sólido con este esfuerzo fiscal.

-¿Con estos niveles de gasto público se sostiene el programa: jubilaciones, obra pública sin financiamiento, casi sin transferencias a las provincias? ¿Pueden bajar los impuestos así?

-Sacar el Impuesto PAIS está vinculado a la salida del cepo y por eso es importante bajarlo aunque sea gradualmente. Los otros impuestos no los irán sacando hasta que no comprometan el resultado fiscal.

Respecto al gasto, estamos en el peor momento. Por ejemplo, reemplazar obra pública por privada requiere de otras tasas de interés y acceso al financiamiento, pero el Gobierno va en esa dirección, no va a repuntar la obra pública si genera un déficit. Y sobre las jubilaciones hay un proyecto de cambiar la fórmula que creo que no compromete el objetivo fiscal.